Von Eugen von Böhm-Bawerk, 29. Juli 2016
Man stelle sich vor, die Finanzkrise hat einen K.O. und ins Koma geschlagen und heute genau heute ist man wieder aufgewacht. Dann werden einem drei Diagramme gezeigt, auf deren Basis man raten soll, auf welchem Niveau die Bundesanleihen stehen. Angesichts der Tatsachen, dass:
- der Konsumentenpreisindex sich auf einem scharfen Aufwärtstrend befindet und momentan oberhalb des willkürlich gesetzten 2 Prozent Ziels steht;
- die Arbeitslosigkeit unterhalb dessen liegt, was der Offenmarktausschuss (FOMC) als Vollbeschäftigung definiert;
- und das BIP weit oberhalb des Werts läuft, als es die Schätzungen FED zu dessen sogenannten Potentials zulassen würde;
Wir sind sicher, dass die meisten Menschen sagen würden, dass die FED, die noch immer stark zahlenabhängig ist (das behaupten sie jedenfalls), vernünftig genug wäre, ihren Zinssatz so weit über das langfristige Mittel anzuheben, das positive reale Zinsen erlaubt, um die Volkswirtschaft abzukühlen. Das wäre genau das, was Neokeynisianismus und Monetarismus den eifrigen Ministranten lehren, welche die Zentralbanken der Welt bevölkern. Kurz gesagt, man würde davon ausgehen, dass die Leitzinsen sich irgendwo im Bereich von fünf Prozent bewegen sollten.
Bekommt man dann gesagt, dass die Zinsen sich irgendwo an der Nullgrenze bewegen (was sich übrigens als eine Nichtgrenze entpuppt hat), dann würde man sich vielleicht erkundigen, ob die FED gerade die Zinsen gekürzt hat, um eine drohnte Rezession abzuwenden. Präsentiert bekommt man dann das nächste Diagramm, wobei die oben genannte Information in eine einfache Zentralbankregel umgewandelt wird, wie sie John Taylor in den 1990ern vorgeschlagen hat, und das ganze könnte einen wieder zurück ins Koma versetzen. Während der große rote Bereich vor dem Platzen der Immobilienblase half, eine globale Krise zu erzeugen, wie sie die Welt seit den 1930ern nicht mehr gesehen hat, so stellt das gegenwärtige Niveau geldpolitischen Wahnsinns selbst die größte Verrücktheit in den Schatten. Die Menge an Kapitalkonsum und Fehlallokation, wie sie heute herrscht ist völlig beispiellos und daraus folgt logischerweise, dass der unabwendbare Crash, der gerade unter der fragilen Selbstzufriedenheit der Finanzmärkte brütet genauso groß ist. Jeder Aktion folgt eine Reaktion; das ist nirgendwo wahrer als bei der Geldpolitik. Der rote Bereich umfasst den Unterschied zwischen der Taylor Regel und dem tatsächlichen Zinsniveau (nicht zu erwähnen ist der Bereich zwischen der Taylor Regel und dem Schattenzins, der versucht die Auswirkungen der Marktbeeinflussung durch die FED und das Gelddrucken zu imitieren) war noch nie größer als während dieser Blase. Wir haben Greenspans und Yellens eigene Regeln hinzugefügt, aber selbst nach deren Standards sollte der Zins heute weit höher liegen.
Eine kleine Randbemerkung zur Blase, wir definieren sie als eine wirtschaftliche Aktivität, die nicht selbsterhaltend ist und von steigendem Kapitalkonsum gefördert wird.
Während unsere Definition für Blasen robuster ist, als jene, die sich ausschliesslich auf die Finanzbewertungsmetrik achten, so gibt es offensichtlich eine große kausale Verbindung zwischen beiden. Man nehme etwa das untenstehende Diagramm, das den Haushaltsnettowert als Anteil des verfügbaren Einkommens darstellt; im Verlauf der Zeit sollte dieses Verhältnis zum Durchschnitt zurückfallen. Es ist Haushaltsvermögen, das die Volkswirtschaft letztlich hervorbringt, und das genutzt wird, um den Haushalten ihr Einkommen zu entgelten; da der Gesamtwert zumindest theoretisch dem abgezinsten Fluss an zukünftigen Geldzahlungen entsprechen muss, folgt, dass das Verhältnis zwischen den beiden langfristig immer wieder auf den Mittelwert zurückfallen muss. Sobald sich der Wert an Haushaltsvermögen zu weit weg bewegt von seinen fundamentalen Möglichkeiten, dann können die Geldzahlungen nciht mehr den gezahlten Preis tragen und eine Blase ist entstanden. Eine Blase, die irgendwann wieder schrumpfen wird.
Wir nutzen das Mittel von 1952 (dem Beginn der Datenaufzeichnungen) bis 1987 (als Greenspan Chef der FED wurde) als Vergleichszeitraum. Wann immer die Bewertungen sich zu weit weg bewegt haben (definiert als zwei Standardabweichungen), dann gingen sie wieder zurück zu ihrem Mittelwert. Genauso passierte es in den 1970ern auch für Unterbewertungen. Als allerdings Greenspan ab 1987 aufs geldpolitische Gaspedal drückte haben die Bewertungen ein wie es aussieht dauerhaftes hohes Plateau erreicht. Weder die Dot-Com Blase noch die Immobilienblase wurde durch die geldpolitischen Eingriffe ermöglicht sich zu korrigieren, wie es eigentlich sein sollte. Es sei gesagt, dass es selbst mit diesen Interventionen nie gelang, für längere Zeit ein erhöhtes Niveau an Einkommen zu halten. Angesichts der oben präsentierten Verrücktheit sollte es keine Überraschung sein, dass wir mal wieder diese extremen Niveaus erreicht haben, und dass von hier aus die relative Bewertung nirgendwo mehr hingehen kann, als runter.
Die FED hat sich zu sehr in eine Ecke gemalt, so dass sie es nicht mehr lange vermeiden können irgendwann auf nasse Farbe zu treten. Ein symbolisches Anheben von 25 Basispunkten letzten Dezember und das finanzielle Armageddon schien zu folgen. Die Rohstoffpreise fielen rasant als die Weltversorgung mit Dollar austrocknete. Der Kapitalausfluss an Dollar aus den aufstrebenden Volkswirtschaften wurde ein akutes Problem. Deswegen, und trotz aller Abhängigkeit von ihren Zahlen ist die FED nicht mehr in der Lage ihre permanente Drohung einer Zinserhöhung auch durchzuziehen. Das Kartenhaus basiert auf einer Fortführung der Dollarschwemme mit niedrigen Zinsen und ist viel zu fragil, als dass es die leichteste Störung aushalten würde; selbst 25 Basispunkte könnten zu viel sein.
Schlimmer noch bei einer Anhebung der Dollarzinsen ist, dass gleichzeitig andere Zentralbanken, etwa die EZB oder BoJ Vollgas geben bei ihren Gelddruckprogrammen, was die die Situation der FED noch weiter verschlimmern würde. So erstaunlich es sein mag, aber momentan läuft ein umfangreiches Gelddrucken von US-Dollar mit einer monatlichen Rekordausdehnung der Liquidität an USD150 – 180bn (h/t ZeroHedge).
Wir haben vergangenes Jahr gesagt, dass die FOMC es nie wagen würde, die Zinsen um mehr als 25 bis 50 Basispunkte anzuheben und wir bleiben bei dieser Aussage. Trotz der "überhitznden Volkswirtschaft" im keynsianischen Verständnis werden die darunterliegenden Fundamentaldaten täglich schwächer und das Finanzsystem kann nichts anderes als zusammenbrechen. Eines Tages werden der FOMC die Ausreden ausgehen und eine Anhebung ankündigen, und dann werden sie den sprichwörtlichen Schmetterling in Bewegung setzen, der die Welt erschüttert.
Im Original: The FOMC Butterfly that Will Ruin the World
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